21世纪经济报谈记者张赛男上海报谈
手脚中国大陆第一、民众第二大纯晶圆代工场，中芯国外（688981.SH，00981.HK）到底值若干钱？
在本年DeepSeek带动的AI激越下，这个问题有了新谜底。
2月26日，中芯国外港股收盘价达到57.4港元，创历史新高，较年头股价几近翻倍，市值达4580亿港元；A股收盘价104元，创年内新高，较年头高涨15%，市值达8299亿元。
5年前的2020年，它曾创下A股10年最大IPO记载；5年后，其A股、H股股价双双走出了前所未有的刚劲走势。
伴跟着中芯国外股价上扬，国外投行在2月中旬密集上调公司标的价。
高盛将其港股标的价由43.6港元上调至62.7港元，评级从“中性”上调至“买入”；A股评级上调至“买进”，标的价看高至157.50元东谈主民币。杰富瑞将中芯国外港股标的价由27港元大幅上调至62港元，评级由“执有”上调至“买入”。
同期，也有机构调低了评级。比如，交银国外2月13日将中芯国外下调评级至“中性”，上调标的价至48港元。但有趣味的是，当下中芯国外的A股、H股股价均已突破各大机构给出的标的价。
国外大行的密集关注，突显了中芯国外皮成本商场和产业界的要紧影响力，也映射着国外商场对这家晶圆巨头投资机遇的再行凝视。当下，成本商场对中芯国外的价值重估仍在执续进行中，价值博弈背后蕴含的更大主题是，中国半导体行业运转日益蛊卦国外成本的关注眼神，怎么为其成长性订价果决成为成本商场表里的核焦躁点。
价值井喷
如果复盘中芯国外A/H股的走势，这场“钞票重估”的叙事早在DeepSeek火爆之前就依然运转。
中芯国外的A股，早在2024年三季度末就开启了反复上攻的行情。此前，其股价在40元—50元区间低迷横盘长达一年多，从2024年9月30日运转，公司股价挟执“20CM”涨停之势狂飙突进。只是过了一个多月，其A股股价便从50元驾御涨至最高109元，涨幅翻倍。
2025年起首，中芯国外的A股、H股便开启了一起上扬的走势。在DeepSeek激越的激动下，中芯国外H股股价更是贯串大涨，从年头的29.65港元最激越至59.3港元，创出历史高点。
中芯国外股价大幅高涨激发了国外大行的全面关注，中银国外、高盛、摩根士丹利等先后在2024年11月、12月，接踵调高中芯国外股票标的价。
调高标的价的依据是公司基本面发生了向好的变化，主要体目下营收的执续增长。
2024年11月初，中芯国外责罚层在第三季度功绩诠释会上显现出积极信号。
公司三季度收入环比上升14%，达到21.7亿好意思元，初度站上单季20亿好意思元台阶，创历史新高；毛利率进步到20.5%，环比增长6.6个百分点。同期，责罚层给出的四季度功绩指引超预期，更是强化了商场信心。
摩根士丹利其时发布的接洽求教合计，因受惠于原土化趋势和国内需求，港股标的价由14.7港元升至20.3港元，上调幅度高达38%，但仍然保管“减执”评级。
这一评级成为其时国外投行大都不雅点——调高标的价不上调投资评级，国外投行机构对中芯国外估值进步相称严慎。
进入2025年，在1月底DeepSeek气候的催化下，中芯国外的内在价值运转被再行顽强。
投资机构一致合计，中永久来看，DeepSeek显赫缩小大模子磨真金不怕火成本，且加速AI欺骗落地，将驱动国产AI芯片需求执续增长带动上游制造链扩产需求。国产AI芯片制造需要更高的先进制程，而中芯国外是中国大陆技艺起首进、范畴最大的晶圆代工场，将起首受益。
与之重复的利好音尘是，中芯国外旧年第四季度的功绩发达也超出商场预期。该季营收处于指引标的的上限，而毛利率则好过指引标的。全年收入初度突破80亿好意思元，开心色播创历史新高。
同期，中芯国外对2025年功绩作念出积极瞻望，臆测一季度销售收入环比增长6%至8%，毛利率介于19%至21%的规模内。在外部环境无要紧变化的前提下，2025年的功绩指引为：销售收入增幅高于可比同行的平均值，成本开支与上一年比拟好像执平。
这点火了国外大行对中芯国外的关注关心。一改昔日的严慎和保守，积极唱多，重构估值。
高盛发布研报，明确示意中芯国外永久增长前程乐不雅，预期可执续受惠于土产货化分娩需求络续增长。居品组合调养下，公司面对的价钱压力和折旧摊销的影响将较商场预期的要来得温顺，确信中芯国外将保执商场引导地位，上调公司标的价和评级。与此同期，调高中芯国外标的价和评级的还有跨国投行杰富瑞。
至此，中芯国外的发展前程和内在价值获得了国外投行机构的积极招供。
内核裂变
升空之前，恭候是一场蓄力。
遥念念2020年7月，中芯国外头顶“科创板最大IPO状貌”的光环上市，万众留心，上市首日，总市值就摸到了7000亿元大关。
从退出好意思国商场，到认真完成了A+H股上市方式，中芯国外回来A股的每一步都在创造记载。更为紧要的是，分析东谈主士合计，中芯国外的回来意味着从成本商场角度撑执国内半导体龙头的发展，将带动大陆半导体制造业的估值，蛊卦成本聚焦一批中芯国外产业链企业的发展。
同期，中芯国外的回来预示着芯片代工行业向大陆滚动，可进一步加速国内芯片国产化的脚步。
但回A近5年来，中芯国外的发展并非坦途。在外部环境上，多样禁令、驱散技巧频出，中芯国外不得不低调冬眠。东谈主事方面，公司亦阅历了屡次变动，多位中枢责罚层去职。
从成本商场的角度看，中芯国外也莫得冲突“上市即巅峰”的魔咒。其股价在上市后回落，低谷时一度跌破40元，总市值跌破3000亿元。
2023年，于中芯国外乃至芯片行业而言，都是难过的年份。这一年，由于供需干系的变化，行业来到下行周期的底部，存货压力陡升，中芯国外初度出现营收和净利润双双下滑。
其时，有分析师指出，行业估值全体已进入历史低位水平，向下空间相对有限。
这让一众投资者极度黯然，在互动平台，时常有发问者将中芯国外与英伟达、台积电的市值对比，申斥责罚层股价低估值原因安在。
面对表里部的压力，中芯国外皮作念什么？
一方面，2023年头，中芯国外就建议，民众产业链协同发展的趋势进一步受阻，集成电路产业在地化发展的紧要性执续突显。
总体来看，作陪民众晶圆代工产能总量执续增长，在地的产业链协同、运营成本轨则、技艺竞争力和研发资源分派将成为民众晶圆代工行业改日发展的关细心心。
跟着中芯深圳、京城、东方、西青等新产能执续开释，拉动国内半导体拓荒、材料产业链国产化率执续上行。
凝视2024年中芯国外功绩成长动因，一个被反复说起的关键词是“在地化制造”，营收结构骄贵，中国客户需求为其功绩增长的中枢推能源。
中芯国外联席CEO赵舟师分析称，“受益于在地化制造需求催化带来的产业链再行组合，客户商场份额进步，来自中国客户的收入同比增长了34%。”他臆测，2025年，在地化分娩将带来更多的商场需求。
另一方面，从成本开支看，中芯国外皮2022年后加速了产能诞生和拓荒采购，成本支拨在2022-2024年分离达到63.5亿好意思元、74.7亿好意思元、73.3亿好意思元。在低谷期逆势扩产，骄贵了中芯的政策定力。因此，至2024年底，中芯国外折合8英寸尺度逻辑月产能达到94.8万片，较2020年的52.1万片/月产能有了大幅进步，这也为中芯日后跃升民众芯片代工第二的位置埋下伏笔。
与此同期，中芯国外皮频年来保执着相称范畴的研发参预，2020年-2023年，其研发用度分离为46.72亿元、41.21亿元、49.53亿元、49.92亿元，占营收比重保管在10%以上。
值得一提的是，如今中芯国外皮民众晶圆代工商场上的排名进一步攀升，平直置身前三。
证据集邦辩论的数据，2024年一季度以来，中芯国外跃升至第三名，仅次于台积电和三星。如果从纯晶圆代工场来看，中芯国外仅次于台积电，排名民众第二。
尽管台积电在晶圆代工商场上仍占据半壁山河，关联词中芯国外皮飞快崛起，民众的排名榜也在发生变化。
这是一场庞大的“Callback”。中芯国外正在深度影响着产业链重构，用5年时间复兴了“回A”时外界的期待。
重估之困
估值重构是一个复杂的经由。在一派唱多之中，也有不同的声息。
险些在高盛文书上调中芯国外评级的同期，交银国外下调了评级，合计短期内中芯国外（港股）股价或受商场情怀影响而陆续推高，但已充分反馈其上行空间。在成本开支、下流需求及订价方面的轮廓有计划后，该行下调中芯国外评级至“中性”。又因商场流动性的改善及DeepSeek带给科技股的重估，上调标的价至48港元。
2月21日，大和证券发布研报称，由于估值过高，下调中芯国外评级至“沽售”，标的价由27港元上调至29港元。合计公司很是高且长的成本支拨周期会加剧折旧包袱，地缘政事冲突也可能对公司盈利才智组成压力。
加多撸两家大行均调低评级、调高标的价貌似矛盾的举措，折射出中芯国外复杂的发展态势以及改日的潜在挑战。
面前，中芯国外A股动态市盈率依然达到215倍，港股达到119倍；英伟达动态市盈率约为50倍，台积电约为27倍。
如斯庞大的估值互异，似乎是在向投资者发出估值泡沫的预警。
资深投行东谈主士王骥跃却向21世纪经济报谈记者示意，“估值高不高，弗成光看PE筹商的，不然那些蚀本公司、微利公司就莫得价值了。估值主如果看改日成长预期，而不是已实现的利润。”
不雅察中芯国外的估值是泡沫照旧真金，实乃对中国半导体产业成长合理订价的试验勤快。关键在于，改日中芯国外能否以功绩执续成长完了商场预期。
骨子上，在表里部环境变化之下，即即是中芯国外自己，也很难皆备看清改日。
在本年2月的功绩会上，赵舟师提到，尽管一季度“淡季不淡”，但下半年的增长仍然存在不笃定性，需要不雅察表里部政策的变化。
“如果目下的（增长）情况延续，很快就膨胀到第二季，但下半年的事情实在需要少量时间来证明。”赵舟师坦言。
“中国半导体在飞快成长，高品级芯片在加速量产落地，落地后又会因国产替代而快速增长。这个才是中芯国外股票高涨的逻辑。”王骥跃说。
投资界有一句流行语，“投资半导体就是投资中国的改日”，从这个角度看，投资中芯国外你好迷人 户外，就是投资中国科技的改日。